デジタル通貨トークンの発行における落とし穴を回避するにはどうすればよいですか?投資家が知っておくべき5つの基本原則!傍観者にとって、ブロックチェーン構築業者と米国証券取引委員会（SEC）の間の緊張は最高潮に達しているように見える。 SEC は、ほぼすべてのトークンが米国証券法に基づいて登録されるべきであると考えています。ブロックチェーン構築者は、この規制はばかげていると考えています。このような意見の相違にもかかわらず、SEC と建設業者の基本的な目標は同じであり、平等な競争条件を作り出すことです。
#この緊張関係は、双方が同じ課題に対してまったく異なる視点を持っているという事実から生じています。証券法は、情報の非対称性を排除することを目的とした公開証券を保有する企業に開示要件を課すことにより、投資家間に平等な競争条件を作り出すことを目指しています。ブロックチェーン システムは、透明な台帳を使用して中央管理を排除し、管理作業を軽減する分散化を通じて、より幅広い参加者 (開発者、投資家、ユーザーなど) の間で平等な競争条件を作り出すことを試みます。ビルダーはより幅広いユーザーにリーチしますが、システムとそのネイティブ資産 (トークン) に関連する非対称情報を排除したいとも考えています。
規制当局が後者に懐疑的であるのは驚くべきことではありません。このような分散化には、企業の世界では同様の言及がありません。そのため、規制当局は対応する責任者を見つけることができず、分散化は確立および測定が難しいため、改ざんが容易です。
何があっても、ブロックチェーン業界のアプローチが効果的であり、検討に値するものであることを証明するのは、Web3 ビルダーの責任です。 SEC が建設的なパートナーであれば、この仕事は確かに容易になるでしょうが、仮想通貨業界は SEC の失敗を自分たちの肩に押し付けることはできません。 Web3 プロジェクトは、2019 年 4 月に SEC によって発行されたデジタル アセット フレームワークであろうと、Coinbase に対する最近の強制訴訟判決であろうと、既存のガイダンス内で作業するよう努める必要があります。
それでは、プロジェクトはどこから始めるべきでしょうか?トークン発行の時期と方法を決定した後、プロジェクトは次の 5 つの主要なトークン発行原則に従って開始できます。
(注: これらの原則は、プロジェクトが米国証券法の監督を回避することを目的としたものではありません。ただし、これらのガイドラインはすべて、これらのルールを実装する前に、プロジェクトの構造と活動の詳細に依存して、トークン保有に関連するリスクが証券投資に関連するリスクから明確に分離されるように、プロジェクトが活動を管理する方法を通知することを目的としています。計画的な方法で十分な協議と交渉を行う）
2017 年には、数十のプロジェクトがそれを望んでいます。重要な技術的進歩を可能にするという約束に基づいて資金を調達するため、ICO (Initial Coin Offering) がブームになっています。多くのプロジェクト (イーサリアムを含む) がこれを行っていますが、そうでないプロジェクトもはるかに多くあります。当時のSECの対応は強力かつ合理的でした。同委員会は、ハウイー・テストの基準（他者の経営や企業努力に基づく、契約、計画、または取引における共通の目的への金銭のコミットメント、合理的な利益期待の獲得）を概ね満たすICOに証券法を適用することを目指している。 。
Howey テストの適用は、重要なトランザクション (つまり、トークン発行者から投資家へのトークンの販売) に対して最も簡単です。多くの ICO では、トークン発行者は投資家に対して、トークンの販売収益を運営資金として使用し、将来の利益を投資家に提供することを明確に表明し、約束します。これらのユースケースは、販売される商品がデジタル資産であるか株式であるかに関係なく、すべて有価証券取引です。
業界は 2017 年以降、米国の公開トークン販売ベースの資金調達から脱却し、大きな進歩を遂げてきました。私たちは違う時代にいます。 ICO はどこにも見つかりません。代わりに、トークンを使用すると、所有者はネットワークを管理したり、ゲームに参加したり、コミュニティを構築したりすることができます。
Howey テストをトークンに適用することは、現在、はるかに困難です。エアドロップには財務投資が含まれておらず、分散プロジェクトは管理努力に依存しておらず、多くの二次トークン取引は明らかに Howey 条件を満たしていません。また、あからさまなマーケティングも行われていません。 、二次購入者は、利益を得るために他人の努力に依存できなくなる可能性があります。
過去 7 年間である程度の進歩があったにもかかわらず、ICO は新しいサイクルごとに新しい形式で再び登場し、米国証券法の遵守を拒否しているようです。これは主に次の理由で発生します:
プロジェクトは、このようなシナリオを避けるために注意する必要があります。これらはどれも、米国証券法を無視したり違反したりする十分な理由にはなりません。
プロジェクトが独自のトークンに証券法の適用を回避する唯一の合法的な方法は、これらの法律の対象となるリスク (管理努力への依存や情報の非対称性など) を軽減することです。資金調達を目的としてアメリカ人に公開トークンを販売することは、こうした取り組みとは相反するものであり、これが長年にわたり規制当局にとって仮想通貨に関する最大の懸念が資金調達（資金調達に対する若干の調整や変更を含む）であった理由である。
良いニュースは、米国で資金調達目的でトークンを公開販売する場合の法的影響を回避するのは簡単だということです。もちろん、これを行わなくても、他の方法で資金を集めることができます。米国外での株式およびトークンの公的販売、および株式およびトークンの個人販売は、証券法の登録要件に従うことなく、準拠した方法で実施できます。
要約: 米国では、一般販売はオウンゴールです。絶対に避けてください。
ビルダーはさまざまなトークン起動戦略を使用できます。トークンがリリースされる前にプロジェクトを分散化したり、米国外でローンチしたり、トークンの譲渡可能性を制限して米国の流通市場へのアクセスを妨げたりすることができます。
この記事では、DXR (Decentralize、X-clude、Restrict) トークン発行フレームワークを使用して、これらすべての問題について詳しく説明し、各戦略がどのようにリスクを軽減するかを示します。
プロジェクトがまだ「十分な分散化」を達成していない場合、X-clude 戦略と Restrict 戦略の両方を使用すると、トークン発行時にプロジェクトが米国証券法に準拠することができます。しかし重要なのは、どちらも分散化に取って代わることはできないということです。分散化は、証券法が対処するように設計されたリスクを排除するためにプロジェクトが採ることのできる唯一の道であり、証券法の適用を不必要にします。
したがって、プロジェクトが最初にどの戦略を選択するとしても、トークンを使用して広範な利益 (経済、ガバナンスなど) を提供しようとしている人は、常に分散化を北極星として持つ必要があります。他の戦略は単なる一時しのぎです。
これは実際にどのように機能しますか?プロジェクトが時間の経過とともにどのように進化しても、プロジェクトは常に、より高いレベルの分散化に向けて進歩するよう努めるべきです。例:
メインネットがリリースされた後、L1 ブロックチェーンの創設チームは、いくつかの技術的なマイルストーンを達成するために多大な開発努力を投資したいと考えるかもしれません。 「規制努力への依存」に伴うリスクを軽減するには、まず発行地域から米国を除外し、その後、分散化が進んだ場合にのみ米国でトークンを発行することが考えられる。これらのマイルストーンには、バリデータ セットやスマート コントラクトのパーミッションレス展開のサポート、ネットワーク上で開発および構築する独立系ビルダーの総数の増加、またはトークン ステーキングの集中の軽減などが含まれる場合があります。
Web3 ゲーム プロジェクトでは、ゲーム内の経済活動を奨励するために、米国で制限付きトークンを使用したい場合があります。時間の経過とともに、より多くのユーザー生成コンテンツが作成されるにつれて、より多くのゲームプレイが独立したサードパーティに依存するようになり、より多くの独立したサーバーがオンラインになるにつれて、プロジェクトはトークン制限を削除する可能性があります。
分散型計画に向けてこれらの手順を策定することは、おそらくトークンの発行を完了する上で最も重要な部分です。プロジェクトのために選択された戦略は、立ち上げ時と将来の両方で、プロジェクトの運営とコミュニケーションの方法に大きな影響を与えます。
要約: 分散化は非常に重要です。すべての取り組みにおいてこれを考慮してください。
「コミュニケーション」、いくら強調してもしすぎることはありません。コミュニケーションがどのようなものであっても、重要でない、または無害な、それはプロジェクトを成功させるか失敗させる可能性があります。 CEO の 1 つの誤りがプロジェクト全体を危険にさらす可能性があります。
プロジェクトには、トークン発行戦略のニュアンスに合わせた厳格なコミュニケーション ポリシーが必要です。それでは、トークン発行フレームワークの戦略を使用してこれを分析してみましょう:
この戦略は、プロジェクト トークンの購入者が「他者の経営努力や企業努力に基づく利益の合理的な期待」を持たないようにすることです (Howey テストで述べられているように)。分散型プロジェクトでは、特定のグループや個人がその権限を持っていないため、トークン所有者は管理チームが利益を提供することを期待しません。設立チームはその他の指示を与えることはできません。指示しない場合、証券法が関与する可能性があります。
では、「合理的な期待」とは何でしょうか?多くは、プロジェクトまたはトークン発行者がトークンについて何と言っているか (ツイート、テキスト、電子メールなど) に依存します。裁判所は、プロジェクトがそのコアチームが進歩を推進し、経済的価値を大きく発展させていると宣言した場合、投資家が投資収益を得るためにそのコアチームの努力に依存するのは合理的であると繰り返し判示してきました。この発見は、証券法の適用を正当化するために使用できます。
分散化について言えば、厳格なコミュニケーションポリシーは米国の証券法を回避するための安っぽい戦術ではありません。これはトークン購入者が利益を上げるために経営陣や企業の努力に依存する可能性を減らすための合法的な方法であり、これは役に立ちます。 Web3 プロジェクトとそのユーザーを保護します。真実は、建設的な規則の作成を拒否し、建設業者との対話を武器にすることで、SEC がその使命とは正反対のインセンティブを作り出してきたということです。実際、Web3 ビルダーは、自分たちのプロジェクトや活動について、一般にできるだけ公開しないことが奨励されています。
それでは、この戦略は実際にはどのようなものになるのでしょうか?
まず、プロジェクトは、エアドロップの可能性、トークンの配布、トークンエコノミクスなど、独自のトークンをリリースする前に議論したり言及したりしてはなりません。そうすることで生じる結果は深刻になる可能性があります。SEC は多くの企業のトークン発行を阻止することに成功しており、再びトークン発行を行う可能性があります。彼らにチャンスを与えないでください。
第二に、トークンの発行後、プロジェクトは、トークンの価格や潜在的価値について議論したり、トークンの価値を高める可能性のあるメカニズムについて言及したり、トークンを投資機会として扱ったりすることを避けるべきです。その使用に関するコメント プロジェクトの開発と成功に資金を提供し続ける民間資本の関与。これらすべてのアクションにより、トークン所有者が利益を合理的に期待できる可能性が高まります。
プロジェクトが分散化された後、創設者、開発会社、財団、DAO などのプロジェクト エコシステムのメンバーが自分たちの役割についてどのように話すかが重要です。たとえプロジェクトが非常に分散化されていたとしても、特に業績、マイルストーン、その他のプロジェクトについて一人称で話すことに慣れている場合、創業チームは集中型の性質について話すのが簡単です。
この罠に陥らないようにするには、次のような方法があります:
プロトコルや DAO の所有権や制御を漠然と暗示する方法で自分自身を言及しないでください。 (例: 「これこれの契約の CEO として...」、「本日、我々は契約のこれこれの機能を開始しました...」)。
将来の見通しに関する記述は可能な限り避けてください。特に、価格目標や安定性を達成するためのトークンの計画的な「バーン」などのメカニズムに関しては避けてください。
進行中の作業について約束したり保証したりすることは避け、進行中の作業がプロジェクトのエコシステムにとって非常に重要であると説明することも避けてください (例: 適切な場合は「開発チーム」を使用する) 「コア開発チーム」や「メイン開発チーム」ではなく、個々の貢献者を「ディレクター」とは呼びません）。
サードパーティ開発者やアプリ運営者からの貢献など、分散化の推進を推進した、または推進するであろう取り組みを強調します。
プロジェクトを開始した DevCo または創設者との混乱を避けるために、プロジェクトの DAO または財団が独自の意見を持てるようにします。さらに良いのは、サードパーティの混乱を避けるために、元の DevCo の名前を変更するか再宣伝して、プロトコルと同じ名前を持たないようにすることです。
最終的には、特に公共の場では、すべてのコミュニケーションが分散化の原則を反映する必要があります。コミュニケーションはオープンであり、個人またはグループが重要な非対称情報を入手できないように設計されている必要があります。
要約: 分散化が達成されると、特定の個人や企業がプロジェクトのスポークスマンになることはなくなります。プロジェクトのエコロジーには、独立した独自のオペレーティング システムがあります。たった 1 つの間違いが大惨事になる可能性があります。
この戦略の目標は、米国へのトークンの流入を防ぐことであるため、コミュニケーションでは、「米国市場の規制」の危険を伴う、米国でのトークンの宣伝や宣伝を目的とした「対象を絞った販売活動」を避ける必要があります(つまり、トークンの需要を生み出す）。最終的に、これらのポリシーの厳格さは、これらのトークンに「実質的な米国市場の関心」（SUSMI）があるかどうか（つまり、米国のトークンに対する大きな市場需要）によって決まります。
要約: 米国でトークンを提供していない場合は、そのように行動しないでください。ソーシャル メディア上でプロジェクト トークンについて発言する場合は、これらのトークンが米国では利用できないことを特に強調する必要があります。
トークンの発行を、制限付きトークンまたは「オフチェーン」ポイントの転送に制限することで、より柔軟な通信戦略が可能になります。個人はHoweyテストの下で「ファンド投資」を行ってトークンを獲得できないため、思慮深く実行されたプロジェクトは法的リスクから身を守ります。
それにもかかわらず、プロジェクトが参加者に制限付きトークンやポイントの譲渡を投資商品として捉えるよう奨励した場合、この隔離はすぐに崩れる可能性があります。これらの発言は、制限付きトークンの法的根拠を大きく損なう可能性があります。
要約: 制限を制限する戦略では、建築業者は法的な懸念から免除されません。不注意な発言は、今後数年間でプロジェクトに問題を引き起こし、リリース戦略の変更や分散化の達成を妨げる可能性があります。
流通市場の上場と流動性は、SEC が作成した施行規則のもう 1 つの表示です。彼らの使命に反する。
プロジェクトは多くの場合、より多くの人がトークンを取得し、それを使用してブロックチェーン製品にアクセスできるように、二次取引所への上場を目指します (たとえば、イーサリアム ブロックチェーンを使用するには ETH を所有する必要があります)。これには通常、取引プラットフォームに十分な流動性があることを確認する必要があります。流動性の欠如は価格変動につながり、プロジェクトとそのユーザーのリスクを増大させる可能性があります。なぜ？トークンの発売の初期段階では、特定のプラットフォームでの大規模な購入または販売がトークンの価格に大きな影響を与える可能性があります。価格が下落すると、誰もがお金を失います。価格が上昇すると、FOMO主導の投資家は価格を持続不可能なレベルまで押し上げる可能性があり、価格が安定すると損失がさらに大きくなる可能性があります。
Web3 ユーザーにとって、アクセスを増やし、(通常はマーケット メーカーを通じて) 十分な流動性を確保することは、より良い選択肢です。また、市場をより公平、秩序的、効率的にするのにも役立ちます。これは SEC が定めた使命ですが、二次取引プラットフォームでのトークンの利用可能性に関するプロジェクトによる発表を利用して、これらのプロジェクトに反対してきました。また、流通市場の流動性提供を通常のトークンセールとして扱うことも試みています。
最初に分散型トークン発行戦略を採用しないプロジェクトは、流通市場の上場と流動性において柔軟性が高くなります。これは、どちらの戦略も米国内で完全に譲渡可能なトークンの利用可能性を遅らせるためです。これにより、プロジェクトは、トークンが米国で広く入手可能になる前に、トークンの公的保有（流通しているトークンの数）を増やすことで流動性の問題を解決する時間を稼ぐことができるため、トークン発行者は米国が流通市場の上場や取引を行う必要が少なくなります。流動性の問題。
要約: プロジェクトは、これらのリストと流動性を細心の注意を払って扱う必要があります。通常、リスク/利益分析には価値がありません。少なくとも、「十分な分散化」を達成したかどうかが不明なプロジェクトは、トークンが取引所に上場されるというニュースを発表すべきではなく、米国内でマーケットメイク活動に従事すべきではありません。
プロジェクトは、内部担当者 (従業員、投資家、コンサルタント、パートナーなど)、関連会社、およびトークン配布に参加する可能性のあるすべての人に発行されるすべてのトークンに譲渡制限を実装する必要があります。これらの制限は、トークン発行後少なくとも 1 年間適用されます。
米国証券取引委員会は、1年間のロックアップ期間がないことを利用して、トークン発行者によるトークンの発行を阻止することに成功しました。またそうなるかもしれない。さらに悪いことに、SECの判例は、原告側の弁護士に対し、この点で失敗した企業に対して集団訴訟を起こすためのロードマップを与えている。彼らにとっては無料のお金ですが、プロジェクトにとっては大きな痛手です。
理想的には、トークンのロックとその他の適切な転送制限は、トークンの発売から始まり、1 年間の期間が終了した後にのみロック解除され始め、そこから次の 3 年間にわたって直線的に分配されるべきです。合計のロックイン期間は 4 年間です。このアプローチは、上記の法的リスクを軽減するのに役立ちます。また、トークンに対する価格下落圧力を軽減し、長期的な発展に対する自信を示すことで、プロジェクトを長期的な成功に導くことができます。
これは双方にとって有利な状況です。
これらの明白な利点を考慮すると、プロジェクトは、より短いロックイン期間を要求しようとする投資家にも注意する必要があります。このような要求は、これらの投資家が証券法を遵守せず、最初にトークンを販売する可能性があることを示している可能性があります。
米国外でトークンを発行するプロジェクトの場合、米国の従業員、投資家、その他の内部関係者へのトークンの発行は、このガイダンスに従う必要があります。チームは、レギュレーションSの免除を維持するためにロックダウン戦略のより広範な適用が必要かどうかを弁護士と話し合う必要がある。
最後に、トークン発行戦略の一環として譲渡制限付きトークンまたはポイントを使用するプロジェクトは、プロジェクト トークンが米国内で譲渡可能になってから 1 年後に譲渡制限が解除されるように、このアプローチを調整する必要があります。
この記事で述べたように、各トークンの起動は異なります。ただし、ほとんどのプロジェクトに適用されるガイドラインがいくつかあります。たとえば、公的資金調達の回避、分散化計画の策定、厳格なコミュニケーション ガイドラインの実施、流通市場を慎重に考慮する、トークン ロックを解除するまで少なくとも 1 年待つなど、プロジェクトがリスクを回避するのに役立ちます。トークンオファリングの最も一般的な落とし穴。それだけでなく、これらの一般的な指針を遵守することは、建設業者が正当性を強化し、安全にイノベーションを起こし、業界を前進させるのに役立ちます。
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